Jak donoszą media, planowane jest objęcie nadzorem Komisji Nadzoru Finansowego emisji crowdinvestingowych. Jest to wymaganie unijnej dyrektywy regulującej ten rynek. Emisje tego typu charakteryzują się mniej skomplikowanymi wymaganiami stawianymi przed emitentem i kierowane są najczęściej do indywidualnych inwestorów. Próg wejścia w taką inwestycję waha się zwykle od kilkudziesięciu do kilkuset złotych. Swoje akcje w takich emisjach oferują zwykle względnie młode firmy, przedstawiające inwestorom pomysł (relatywnie ryzykowny) na dynamiczny wzrost.

Warto przy tej okazji poświęcić uwagę tego typu inwestycjom, które w Polsce przeżywają okres dynamicznego wzrostu. Wartość kapitału pozyskanego przez firmy w 2020 r. poprzez emisje typu crowdfundingu udziałowego (crowdinvestingu) wyniosła ok. 90 mln zł (wzrost o 75% r/r). Nie jest to kwota szczególnie istotna dla całego rynku kapitałowego, ale pamiętać należy, że każda emisja objęta była górnym limitem 1 mln euro. Gdyby ten limit nie obowiązywał, co najmniej kilka z ubiegłorocznych emisji najprawdopodobniej zebrałoby więcej kapitału.

Inwestycje ludowe

Crowdinvesting jest szczególnym rodzajem rynku z dwóch względów: 

– obejmuje wyłącznie rynek pierwotny, a więc całość rynku to inwestycje w działalność gospodarczą, bez obrotu wtórnego, 

– emisje adresowane są do drobnych inwestorów, a tym samym próg wejścia – finansowy i proceduralny – obniżony jest do minimum. 

Ta druga charakterystyka sprawia, że w czasach niemal zerowych stóp procentowych, crowdinvesting angażuje oszczędności Polaków skłonnych inwestować w małe i średnie przedsiębiorstwa i start-upy.

Łyżką dziegciu w tej beczce miodu są emisje, których przebieg na pierwszy rzut oka wydaje się świadczyć o dobrej kondycji rynku, ale mogą one zwiastować przyszłe problemy dla całego rynku. Najlepszym przykładem jest tu firma, która zebrała zaplanowane 4,2 mln zł w 40 minut, mimo iż opublikowała oficjalny dokument ofertowy w momencie rozpoczęcia emisji!

Oznacza to, że inwestorzy szturmem rzucili się na akcje spółki jedynie na podstawie materiałów marketingowych, bez wglądu w wymagane prawem konkrety dotyczące wyników spółki, struktury własnościowej i zasad emisji.

By ostudzić zapał, mogący wynikać z takiej chłonności rynku, wystarczy przypomnieć sobie jaki wpływ miała afera GetBacku na wizerunek polskiego rynku obligacji korporacyjnych wśród (potencjalnych) indywidualnych inwestorów. Emitenci nie prezentujący wcześniej dokumentów lub prezentujący je na dzień przed emisją (jak przy jednej z ostatnich), stają się naturalnymi kandydatami do głośnych historii niespełnionych lub nierealnych obietnic, w które uwierzyli mało przezorni inwestorzy. Dziś ogłaszane są niebywałe sukcesy tego typu emisji, jednak za kilka lub kilkanaście lat mogą być one symbolami gruszek na wierzbie obiecanych przez emitentów i stać się czynnikiem odstraszającym niedzielnych inwestorów od rynku, który właściwie dla nich został stworzony.

Zaufanie do rynku

Można by zbyć taką wątpliwość stwierdzeniem, że ten kto zainwestował nierozważnie, sam jest sobie winien. Myśląc o rozwoju całego rynku i mając na względzie charakter inwestycji crowdfundingowych, nie należy jednak ignorować kwestii wizerunkowych ani bezpieczeństwa inwestorów. Z założenia są nimi zwykli Kowalscy, których ochrona przed oszustwem czy choćby „cwaniactwem” (bo nie przed ryzykiem rynkowym) ze strony emitentów jest warunkiem dalszego zaufania do crowdinvestingu jako takiego. Ze względu właśnie na charakter crowdinvestingu nie wystarczą regulacje prawne poszerzające obowiązki informacyjne emitentów. Takie mechanizmy mogą być skuteczne na giełdowym rynku akcyjnym czy obligacji, których efektywność kształtowana jest przez instytucjonalnych graczy, dysponujących potężnymi zasobami analitycznymi.

Na rynku emisji z założenia skierowanych do drobnych inwestorów zwiększanie obowiązków informacyjnych nie będzie skuteczne, ani wystarczające. Jeśli źródłem dużej części kapitału mają być osoby inwestujące po kilkaset złotych, to nie należy oczekiwać, że przy każdej inwestycji spędzą one wiele godzin na analizie dokumentów ofertowych szukając kruczków, którymi emitenci starają się ich przechytrzyć.

Potrzeba więc elementu pośredniego, niwelującego asymetrię informacji pomiędzy emitentami a inwestorami; kogoś, kto w interesie inwestorów będzie dokonywał analizy emitentów. Dodajmy, analizy adekwatnej do sposobu inwestowania w crowdfunding – dość ogólnej, oceniającej generalnie realność planów prezentowanych inwestorom, a przede wszystkim, demaskującej wspomniane wyżej kruczki czy wątpliwe moralnie, ale legalne zagrywki (np. niejasną strukturę właścicielską i relacje emitenta z firmą-matką albo niekorzystną pozycję nowych akcjonariuszy względem założycieli firmy). Naturalnym kandydatem do tej roli są media, które podobną funkcję spełniać powinny w życiu społecznym i politycznym. I podobnie jak tam, należy pamiętać o pokusie odwrócenia ich roli i faktycznej realizacji interesów nie odbiorców, ale tych, którzy powinni być monitorowani. W naszym przypadku byliby to emitenci – pojedynczy lub poprzez platformy crowdfundingowe – oferujący współpracę w formie pisania sponsorowanych analiz.

Jak zwykle więc charakter takich mediów implikowany byłby przez model i źródła finansowania. Dostrzegam trzy główne scenariusze:

1) Finansowanie od odbiorców – redakcje zarabiają na subskrypcji lub płatnych materiałach. Rozwiązanie pozornie idealne, ponieważ płacą ci, którzy korzystają. Niestety realia mediów internetowych w Polsce rzadko kiedy pozwalają utrzymać niezależność finansową redakcji, szczególnie biorąc pod uwagę liczbę potencjalnych odbiorców portalu zajmującego się crowdinvestingiem. Luki w budżecie chętnie zapełnią sami emitenci akcji, co prowadzi nas do drugiego modelu.

2) Finansowanie od reklamodawców – w realiach niewielkiej liczby bardzo konkretnych odbiorców (inwestorów), reklamodawcami byliby emitenci lub platformy, płacące za artykuły sponsorowane, a tym samym rola redakcji jako „watchdoga” zostałaby pogrzebana.

3) Finansowanie od strony trzeciej (państwa) – podmiot zainteresowany rozwojem całego rynku crowdfundingu udziałowego mógłby finansować niezależne media, wspierające zaufanie inwestorów do emisji. Ze względów podanych na początku artykułu (kierowanie oszczędności do realnej gospodarki w formie inwestycji), podmiotem takim mogłoby być państwo lub wspólnie wszystkie platformy crowdfundingowe. W tym ostatnim przypadku, platformy wzajemnie kontrolowałyby się, aby żadna z nich nie wykorzystała reputacji mediów dla własnej korzyści poprzez nacisk na nierzetelne analizy ich emisji. Istnieje jednak ryzyko, że platformy zgodnie przyjmą odwrotną strategię utrzymywania nieobiektywnych mediów z krótkookresową korzyścią, ale długookresowym zagrożeniem dla zaufania do rynku.

Crowdinvestingowy fundusz medialny

W praktyce, jeśli rozwojem tego rynku bardziej zainteresowałoby się państwo, mogłoby ono wykorzystać doświadczenia projektów z innych dziedzin. Nasuwa się tu podobieństwo do systemu wsparcia organizacji pozarządowych i inicjatyw obywatelskich, zorganizowanego przez Narodowy Instytut Wolności. 

Ponieważ liczba emisji jest w Polsce niewielka, trudno oczekiwać, żeby finansowane były media wyspecjalizowane w crowdfundingu udziałowym. Konkursy raczej dotyczyłyby liczby krótkich analiz dokumentów publikowanych przez emitentów. W praktyce, odpowiednia instytucja zamawiałaby u kilku podmiotów (od 3 do 5) określoną liczbę analiz w każdym kwartale/półroczu, która odpowiadać powinna znacznej większości emisji, rozpoczętych w tym okresie. Przykładowo, każde medium, otrzymujące dotacje zobowiązywałoby się do analizy co najmniej 80% pojawiających się emisji. Co pół roku powinna odbywać się uproszczona ocena tych mediów pod kątem niezależności i poziomu merytorycznego. W ten sposób ograniczone byłyby koszty finansowe i czasowe potrzebne do osiągnięcia zakładanego celu – dostarczenia potencjalnym inwestorom przystępnej wiedzy o emitentach.

Efektem prowadzenia takiego „funduszu medialnego” byłaby presja na emitentów, aby prezentowali realne wyceny firm, a także zniechęcałoby to ich do prób „wykiwania” inwestorów, np. poprzez niejasną strukturę właścicielską.

Biorąc pod uwagę wielkość rynku, wielkość tego typu funduszu w najbliższych latach nie powinna przekraczać pół miliona złotych rocznie, a jego finansowanie mogłoby pochodzić bądź to z dotychczasowych źródeł finansowania edukacji ekonomicznej, bądź też z obowiązkowej składki emitentów. Strony internetowe, na których zamieszczane byłyby analizy finansowane z funduszu, nie mogłyby zamieszczać sponsorowanych artykułów na temat bieżących emisji.

Stworzenie opisanego wyżej funduszu powinno rozwinąć rynek crowdfundingu udziałowego, zarówno pod względem wielkości pozyskiwanego przez emitentów kapitału (mniejszy próg wejścia dla niedzielnego inwestora), jak i ochrony inwestorów przed nieuczciwymi emitentami. Jego działalność mogłaby być tymczasowa, tj. do momentu wykształcenia się mediów branżowych zajmujących się crowdfundingiem udziałowym. Koszty funduszu stanowiłyby niewielki wydatek względem korzyści dla rynku w formie większego zaufania i przyciągania nowych inwestorów.